深圳世纪大土拍：房企“冒死”拿地，就是这3道魔力在催命！

前几日，深圳二十年来最大规模土拍堆积1100亿保证金，80家房企展开数百轮竞拍。

投下几十亿以前，房企们显然知道，与周边二手房价相比，这些隐形地王正处在盈亏生死线上。毕竟附近价格相仿的老地王已经站岗了好几年。

为什么明明知道很可能要亏钱，还要“冒死”去拿地？

我们都知道，房企正在遭遇融资危机，“黑五月”让房企融资总额骤降50%。20多家房企因为拿了地王，被点名禁止贷款。

在资金链如此紧张的情势下，为什么这么多房企还要拼命去抢地？

公开信息显示，北上广深加速推地，杭州的土地出让金已经高达1600亿。

房企拿地越多，负债越多。地产百强的资产负债率连续3年上升，几乎全部超过70%的“安全线”。而偏好安稳的港企往往不超过30%。

那么，是什么给了房企老板们持续踏越雷池的勇气呢？

是新周期下房企经营逻辑的新变化。我们今天来分析房企运营指标的第5篇“权益乘数”。

催命符1：负债越高，拿地越多

融创、阳光城、新城、碧桂园等房企的快速崛起，几乎没有一家不是通过高杠杆高负债来实现的。

企业规模越大，负债率越高，杠杆越高，越要借钱拿地。

例如万科的平均净利润率为12%，他们借钱的成本却只有6%。假如全用自有资金1000亿去买地，一年后建房全部卖掉也只赚了120亿。

如果他们再借款4000亿去买地，一年后全部卖掉房产，可以多赚480亿，减去240亿的利息。也就多赚了240亿。

你看，多借4倍的钱，就能够多赚2倍的净利。

房企越大、品牌越大、赚钱能力越强，财务杠杆的效能越好。也就是说，借钱越多越好。

所以，房企最终的发展态势， 负债越高，越要借钱拿地。借钱才能拿地，拿地才能借钱。

我们来看一下房企年报中的权益乘数和负债率数据。

（数据从wind导出，因为计算口径，数值略有误差）

权益乘数就是杠杆倍数，是总资产与净资产的倍数，相当于自己1块钱，能够撬动别人的几块钱。通俗理解就是，拿地越多，借钱越多，权益乘数越大，利用别人的钱赚的钱越多。

权益乘数=资产总额/净资产总额=1/(1-资产负债率)

我们可以看到，权益乘数排名榜前三房企融创、绿地、碧桂园都超过9的。融创、碧桂园这几年发展较快，而绿地则是前几年的销售冠军。

恒大一直在说的降杠杆，就是在降这个数值。它已经从三年前的7点多下降到目前的6.1,主要手段就是逐步降低土地储备。

他们的经营策略正在从高负债、高杠杆、高周转、低成本向低负债、低杠杆、低成本和高周转过渡。

从榜单来看，国企央企负债率普遍较低，主要受制于国资委的经营风险管控要求。

权益乘数低于3的只有中海，其资产负债率低至60%，一直是地产行业稳健经营的一面旗帜。中海这次也在深圳世纪大土拍中拿到一块地，补充在深圳的有限土储。过低的权益乘数，还是有很大的潜力去挖的。

所以，高负债高杠杆不仅仅财务风险防控指标，更主要是运营管控工具。

曾经恒大、融创、阳光城的净资产负债率都曾超过150%，大家都担心的不得了。结果人家因此实现跨越式发展。

港企一直强调财务安全线，资产负债率通常不要超过30%。结果香港四大房企，当年的启蒙恩师被负债率超过70%、甚至90%的大陆后生们，一路逼退到港岛CBD。

在强大的市场需求下，在高度管制的环境中，在国内房企资金链断裂的情况非常少见。且不说银行为了保住大量借贷会继续给你输血，即使你有了危机，还可以通过卖掉项目断臂自救。

因此倒闭的更是少数。只有极少数的房企因为非市场因素遭遇过资金链问题。

而且，房企借贷中有10%以上为房屋销售预收款，这是会计视角的无息借贷。从经营和业务角度来看，它是销售收入，几乎不用还的，不能算是借款。即使恒大无理由退房，也是极少会真的实现退款的。所以，很多外行分析师，套用一般行业的会计标准，在房地产领域往往会水土不服。

另外，部分企业的永续债也记入了资产，反而导致负债率下降。即使负债率更低，但风险更大。远期利润被鲸吞，会造成巨大内伤。所以，恒大、碧桂园都积极还掉永续债。

多高负债率才有风险？总有上限的吧？

从融创9.8的权益乘数来看，大家离天花板还远着呢。

总资产规模不断滚动，雪球越来越大，借新债还旧债，风险反而更小。一旦停止，银行追债、团队流失马上就来了。

除非，借债成本高过净利成本。如果借贷整体成本高过15%，而净利只有12%，长期来看借的多亏得多。自然不再使用高杠杆。

恒大降杠杆的一个重要原因就是，净利润被借贷侵蚀严重。

催命符2：现金流越吃紧，拿地越多

在发债、融资整体收紧的态势下，房企资金链嘎嘎作响，融资输血的生命通道是开发贷。

所以，房企资金链越紧张，越要去拿地，从而获得开发贷，获得融资性现金流。

疯狂拍地，是为了融资。拿到更多的地，就能借更多的钱。

现在开发贷能够借到70%左右，再加上垫资、跟投、基金、信托等资金进入，开发商本金投入可能只需10%即可。100亿的土地，最终拿出10亿本金即可撬动。

开发贷是相对安全低价的资金来源，你不抢别人抢。

由于销售进度放缓，开发放缓，这其中的部分资金，将被用于资金链更紧张的地方，拿去补窟窿。

现金流量净额是指现金流入量和流出量的差额。企业经营的现金流有三种，分别是经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量、筹资活动产生的现金流量。

房企的现金流入，主要是通过预售账款和开发贷。在整体销售困难的大势下，房企努力去拿地融资，一方面是为了更持久的活下去储备粮草，另一方面也是为了收并购提供炮弹，实现弯道超车。

我们来看头部房企的经营性现金流数据相关分析。

在榜单中，不仅是美的、旭辉、华夏幸福这些快周转企业的经营性现金流为负，连净利润率超过20%的中海、金地都为负。

在经营收益不错的条件下，现金流为负，说明这个企业短期内采取的是市场扩张的战略，这个阶段侧重点在市场份额的增长上，成长期企业这样的现象比较多。

更多的投资拿地，才有更好更多的开发贷款和其他融资。经营性现金流为负，是为了更多的融资性现金流流入。短期的扩张，是为了未来几年的爆发。

所以，我们不仅要看见抢地是在花钱，更要看到抢地才能借钱。抢的地越多，借的钱越多。

但对于中小企业，这种方式不可持久，不仅要有有很强的融资能力，还要有很强的造血能力，才能持续发展。

催命符3：调控越严，拿地越多

去年下半年以来，地产行业整体进入低谷期。价格增速减缓，市场需求下降，房企销售受限。短暂的小阳春也是转瞬即逝。

而同时，房企们还在刷新地王。深圳光明两块地的楼面价超过3.88万/平米，大幅超过龙光玖龙台创下的区域地王价2.76万/平米。

龙华地块楼面价是6.49万/平米，刷新金茂创下的5.68万/平米区域地王价。

除非未来3年深圳房价大幅上升，否则这三块地不能赚钱。

为啥严调控，要亏损，房企还得拿地？

很多人认为，地产低谷期就要少拿地，控制负债。

但是，土地储备是长期升值的战略性产品，一旦资金链有风险，就可以卖掉几个项目来自救。所以，土地与资金，具有很强的及时兑付关系。

孙宏斌强调，房企经营的核心是，土地不要拿贵了。土地要有很强的流动性。

这就是说，土地要么容易转手，要么容易开发销售。而一旦拿贵了，转手和销售都会舍不得。万一遭受资金链问题就会雪上加霜、愈陷愈深。

财务风险的控制，可以通过流动比率来实现。

只要有土地，顺驰倒了融创还可以崛起。泰禾、万达、华夏幸福，遭遇的只是资金链的小风波而已。多卖些项目就可以自救了。

拿了贵地会焦虑，没有土地会恐慌，你说哪个危害更大呢？

深圳是一二线城市战略重镇、是布局大亚湾的桥头堡，又多年宅地零供应。在百强房企纷纷回归一二线核心城市的大趋势之下，早已是狼多肉少。

深圳土地会缺流动性吗？即使拿贵了，晚几年开盘而已，都没人愿意转手的。

我们来看财报中的流动比率数据。

流动比率=流动资产／流动负债

土地储备属于存货科目，包含在流动资产下面。

我们看到流动比率30强中，中海高举首位，以2.28的数值，成为唯一一个超过2的房企。这次说明中海具有极强的偿债能力。

流动比率最低的融创、新城、万科、碧桂园也都超过了1，意味着他们的资金链整体上都是安全的。

而人们常用的现金短债比，其实并不能保证资金链安全。因为那些现金并不能完全用于还债，还有进行生产投入的。

写在后面的话

拿负债换土地，

拿资金换土地，

拿利润换土地，

土地储备才是房企的救命药和压舱石。

拿地就是在借贷。

拿地就是在融资。

拿地就是在救命。

不突破这3个认知误区，你死也不明白房企疯狂拍地的种种怪象。

财务上的高风险，来自运营管理的高杠杆。运营管理一方面在制造利润，一方面又在制造风险。消灭这个风险，又爆出更大风险。更大的风险，是为了赚取更大的利润。正所谓，富贵险中求！

拉动房地产、甚至是中国经济滚滚向前的10000多家房企，正在成为一群饿透了的猛虎。嘶吼着、奔腾着。

狭路相逢勇者胜。