房地产预售资金松绑，爆雷房企能否救活？
3月1日，郑州全方位放松调控，救市力度之大，远超此前所有城市。值得注意的是，在预售资金监管方面，郑州严格执行预售资金监管制度，但允许保函抵顶预售监管资金。10天后，河南省发布预售资金监管新政，明确重点监管资金不得缴纳土地款、营销费用，监管再度升级!此前有媒体报道，全国性的商品房预售资金监督管理办法已于近日制定出台，并被行业多数人士认为是利好房企的大政策。那么，预售资金监管放松力度到底有多大?真的能救房企吗?
一、预售资金监管的痛点：过松，或者过严
目前，我国预售资金监管制度还没有全国统一的标准，而是“一城一策”，细则由地方政府自行拟定，执行情况也不尽相同。
这导致部分地区监管长期缺位，出现问题后又监管过度，不利于房地产健康发展。
1、部分地区监管缺位，导致账户资金被掏空
目前，不少省市预售资金监管长期缺位。
例如山东省，直至2017年才出台预售资金监管办法。又如新乡市，迟至2021年3月预售资金监管相关政策才正式落地。
还不少三、四线城市仍未建立商品房预售资金监管的相关制度，或者实际执行浮于表面，存在一定的监管漏洞。
2021年，多数出险房企，都被爆出预售款没有进入监管账户。
开发商套取预售资金的情况很普遍。比如，通过开具虚假发票、虚报工程进度等方式，提前支取预售资金;又如，通过部门公关、全市“打包”监管、保函代替等方式盘活。
挪用预售资金有利于推动地价房价上涨、增加贷款收益，地方政府和银行也会配合。
在快周转的推动下，房企提取监管资金后不用于工程建设，而用于新的一轮投资拿地、卖房。
当房价上涨，5个盖子能盖住10个锅。当房子卖不动了，盖不住了，最终导致项目交付难、烂尾现象。
2、预售资金监管过度，导致房企资金链断裂，引发暴雷
2021年下半年以来，部分房企出现债务违约，多地项目停工，烂尾楼大量增加。为防止项目烂尾，多地加强预售资金监管，加剧了房企资金链的紧张。
部分城市或者项目还存在超额监管的现象。例如，地方政府对已经爆雷的房企进行直接冻资，银行担心开发商不能偿还贷款而超额划扣预售监管资金等。
去年，恒大被曝出长沙多个项目的购房款未按要求缴存至监管账户。随即，长沙住建部门对恒大长沙所有项目的预售资金进行全额全程监管。
这对购房者来说是一大利好，但对三道红线压顶、债务缠身的恒大来说，无疑是雪上加霜。
佳兆业出险后，佛山一项目就被某银行超额划扣了预售款。多划扣的预售款，本来是监管冻结范围以外的，是佳兆业合规可以归集和使用的资金。
预售资金监管过度，加剧房企流动性紧张，爆雷房企越来越多，房子越来越卖不动，陷入死循环。
二、预售资金监管适度纠偏：监管未放松，还有可能加强
2021年四季度以来，不少城市开始对楼市进行松绑。哈尔滨、成都、广州相继放松预售资金监管，无疑为房企注入了一针“强心剂”。全国性的新规出台，对于此前部分地方在预售资金监管过程中过于严格的做法，亦将有一定的纠偏效果。
1、保函抵顶预售监管资金2021年四季度以来，哈尔滨、成都、广州相继放松预售资金监管。值得注意的是，这些城市并没有选择直接降低留存比例来放松监管，而是通过降低预售门槛、加快预售资金返还、开具保函替代预售资金监管等较为谨慎的方式。比如，成都从三方面放宽预售资金监管：第一，适度下调高信用评级企业监管额度，但需要提供银行保函;第二，提高支取比例;第三，加快预售资金支取审核。
图表1：成都预售资金监管政策调整
资料来源：网上公开资料，爱德地产研究院整理
也就是说，只有高信用评级企业才能通过开具保函来提高预售资金支取比例。对于信用评级低的企业而言，预售资金监管并没有发松。据不完全统计，目前有13个城市明确允许“保函替代”。其中，珠海、成都、无锡、长沙和武汉5个城市对申请办理保函替代业务的房企另有信用资质方面要求。
图表2：对银行保函抵顶预售资金有信用资质要求的城市
资料来源：网上公开资料，爱德地产研究院整理
对于房企而言，通过现金保函“赎回”留存的监管资金，可以提升资金使用效率，节约财务成本。值得注意的是，即使部分地区对银行保函抵顶预售资金没有信用资质要求，但开具保函也会占用银行授信。对于银行授信额度本就不充足的房企来说，开具保函将加剧资金链紧张。在保交付的前提下，提高预售资金监管灵活性是未来的趋势。只有高信用评级房企才有更多灵活调配资金的机会。
2、全国新政出台，过度”监管地区有望放松
2月10日，根据财联社消息，全国性的商品房预售资金监督管理办法已于近日制定出台。该管理办法明确：预售资金额度监管为“重点额度监管”，由市县级城乡建设部门根据工程造价合同等核定能确保项目竣工所需的资金额度。当账户内资金达到监管额度后，超出额度的资金可以由房企提取自由使用。相比之前多个城市“按项目总预售款，高比例划定预售资金监管标准”，将一定程度上减少房企沉淀资金。根据克而瑞测算，经工程造价调整及折算后，太原、石家庄、重庆等高比例监管城市会出现松绑，释放出一定流动性，而在这些城市有更多货值的房企也会享受到明显的政策红利。
图表3：调整后部分监管偏高城市的下调幅度
数据来源：克而瑞，爱德地产研究院整理
相应的，预售款监管比例偏低的城市会根据工程价调整，监管力度预期提升。在房企层面，由于城市政策效应存在抵消，预售监管资金的释放也将有限。总体来看，新政出台有助于修正部分城市过严政策，给予房企合理的预售资金提取空间，提高商品房预售资金使用灵活性，但并没有放松监管。
三、预售资金监管趋严不变
新规意在纠偏，本质上仍以保交付为预售资金监管的首要目标。并且，在现房销售的大势下，预售资金监管趋严不会变。
1、“保交付”仍是主基调
近年来，商品房风险不断发生，各地烂尾楼明显增加。
截止2021年底，全国24个主要城市的延期停工项目接近19万套。停工延期交付项目较多的城市包括，长沙、重庆、武汉、郑州，尚未交付总建面均超200万㎡。
图表4：2021年底已停工延期交付面积前10大城市
数据来源：克而瑞，爱德地产研究院整理
目前销售市场低迷，保交付是刺激市场活跃、提升购房者信心的关键，监管和执行层面都不可能放松。
因此，在“保交付”主基调下，预售资金监管政策不可能有较大松动。尤其是烂尾楼较多、行情低迷的城市，预售资金监管趋严不会变。
2、现房销售是未来大势
2022年全国两会，全国政协委员周世虹再次提交关于取消商品房预售制度的提案。这已经是其第4年提交“实行商品房现房销售”的提案。
预售制在一定程度上助推了开发商盲目扩张，形成高周转、高负债，引发资金链断裂、项目烂尾等问题。
多年来，取消预售制的呼声不断。早些年南京、杭州、苏州等多个城市都曾推出现房销售政策，最终因改革不理想作罢。
不过，这两年，现房销售的趋势越来越明显。
部分省市在“十四五”发展规划中明确，提高商品房预售条件，推进现房销售试点。
2021年开始，杭州、北京等多个城市在集中供地时陆续推出“竞现房销售面积”的土拍竞价新规，从土地出让环节普及现房销售。
在2022年北京首次集中供地中，甚至有50%的地块要求“竞现房销售面积”。
目前，我国房地产市场走向成熟，行业规模见顶，规模房企具备较强的资金实力和市场竞争能力，实行现房销售的条件越来越成熟。
长远来看，实行现房销售是必然，但不能一蹴而就。而预售资金监管就是从期房销售通往现房销售的桥梁。
只有把预售资金监管到位，房地产才能顺利由期房销售过渡到现房销售。因此，预售资金监管只会趋严。
四、效果：加速行业分化
预售资金监管趋严，也将进一步放大房企运营能力差异，优质房企竞争优势有望进一步扩大，高杠杆房企则可能加速爆雷。
1、优质房企，流动性危机有望缓解对于预售监管资金占预收款比重高，但还未出现信用违约的房企来说，流动性危机有望得到缓解。经营稳健的房企，尤其那些营销能力较强、回款节奏较快的房企，现金流情况将得到明显改善。长期来看，稳健型房企将强化预期管理，全面管控各城市项目销售回款节奏，尽早让项目预售款达到相应的监管额度，有据可依正常提取超额资金，尽快实现项目现金流回正。优质房企也将在政策执行上拥有更多议价空间，凭借自身良好的信用、经营情况，免除一定的资金监管额度，提高资金利用效率。
2、高杠杆房企，可能会加速爆雷对于高杠杆房企来说，政府预售资金监管或难有明显改善。灵活化是商品房预售资金监管的一大方向。例如，银行保函可以部分抵顶预售监管资金，高信用评级企业替换比例相对较高，低信用评级企业替换比例则有所降低，甚至不能使用银行保函。珠海A级诚信企业保函可替代的预售款达到95%，但C、D企业不能使用保函。目前，多数高杠杆的民营企业，信用已经崩溃，将面临很长的修复期和不确定性风险，情况仍难言乐观。在新规下，监管额度内的资金必须专款专用，银行不得擅自扣划、集团公司不得抽调子公司监管资金。过去，不少房企在项目之间进行资金挪用，在半年报、年报的关账节点，还从项目抽调资金至总部以增厚财务报表现金流。如今，房企从项目抽调资金来偿还集团债务这一条路已行不通。高杠杆房企或将加速爆雷，同时行业风险有望加速出清。
五、应对：出险房企只能自救
预售资金监管纠偏，只能拯救流动性较为紧张的房企。对于已经出险的房企，唯有自救才能走出困境。
1、保交付，修复信用
楼盘停工、烂尾影响的是房企的信用，在售的楼盘无人敢问津，加速房企现金流危机。
出险房企应该调动一切资金和资源，优先用于推进项目进度、保竣工、保交付，才能将银行监管账户中的预售资金盘活，形成良性循环。
在债务到期高峰、房企偿债压力加剧的行业背景下，只有加速已售未结转项目的资金回笼，才能让资金及时回流母公司、缓解集团层面的偿债压力。
如今，保交付已成为行业共识。陷入危机的房企纷纷举起“保交付”大旗，在自救的同时也努力向市场释放积极应对的信号。
目前，恒大、奥园、佳兆业、花样年等房企都明确提出“保交付”的目标，并取得不错的效果。
出险房企只有将“保交付”作为头等大事，才得以修复信用，带动房地产开发各环节逐步重回正轨。
图表5：规模房企“保交付”目标及交付情况
资料来源：网上公开资料，爱德地产研究院整理
2、将项目股权转让给合作方
2021年以来，在政策的支持下，房企并购融资不断开闸放水。除了国央企，经营稳健、风险相对可控且有一定实力的民营房企也获得了并购资金支持。
出于风险考虑，获得并购融资的房企，通常会从合作项目入手展开股权收购。
一方面，房企对合作项目的项目质量、财务结构更为熟悉和了解，不仅能够降低并购后的风险，还可以节省大量尽调时间。
另一方面，在出险方无法继续投入资金，合作项目已受到波及的情况下，合作方为保证项目正常运转，也不得不将项目的剩余股权并购过来。
比如，近期美的置业就接盘了不少原合作方的项目。交易对手均为合作开发的出险房企。并且完成收购后，项目公司成为美的置业的全资子公司。
图表6：美的置业并购合作项目股权情况
资料来源：公司公告，爱德地产研究院整理
不仅美的置业，近期中海收购的广州亚运城项目、融创转让的3家项目公司的股权，都是合作项目。获得150亿元并购融资额度的碧桂园，当前阶段也会将部分额度用于收购已出险企业合作项目的股权。因此，将合作项目股权转让给具备资金实力的合作方，是出险房企快速回流现金的有效方式。
3、处置核心资产仍无力回天，只能等待破产清算或重组
从目前房企处置资产的情况来看，比如世茂、融创、雅居乐等，已经卖掉的项目，要么是资产清晰的物业管理项目，要么就是产生正现金流的项目，无一不是优质资产，而且“割肉”。
当前的收并购市场，买家少、卖家多。收并购的卖家毫无疑问会选择利润回报更为可观的资产。出险房企也面临两难抉择。如果选择折价出售优质资产，以求短期内获得现金流，如果核心资产亏损，企业最终资不抵债。如果不贱卖资产，流动性将进一步恶化，企业陷入更深的泥潭。无力回天的房企只能面临破产清算或重组。
总 结
预售资金监管优化，在加强预售资金账户管理的同时，进一步提升了预售资金使用的灵活性。
短期内，经营稳健的房企流动性得到进一步缓解，高杠杆房企则会加速爆雷，行业风险有望加速出清。长期来看，随着房地产长效机制逐步完善，有助于房地产健康发展和良性循环。
