如何活下去、活得好？万科3大防守战略这么干！

面对外部环境的变化，万科在2018年中推出“活下去、活得好、活得久”防御战略。随后开展了一系列引发行业关注的收敛聚焦、稳固提升基本盘的经营和管理变革。

一年半以来，万科经营与业务发生了怎样的变化？从现有财报数据中，可以发现哪些具有标志意义的管理动作？

我们以万科最新的2019年度财务报告为基础，结合2017年、2018年相关数据，从资产、货值、利润、现金流四个角度分析万科战略收缩前后的经营变化。

如何让资产保值增值？

研究发现，万科通过降杠杆调整资产负债结构，净资产增长率明显大于总资产。

1、让净资产比总资产跑的快

行业上升期，要让总资产跑的更快。下行期，要让净资产跑的更快。

近三年，万科的净资产规模保持稳定上升的增长态势，而总资产规模增速下降趋势明显。

2019年，净资产规模增长率超过了总资产规模增长率。

图1 2017-2019年总资产和净资产规模&增长率

 降低负债比率，是让净资产跑过总资产的关键因素。

万科2018年以后采取收缩战略，降低债务比例的趋势非常显著。负债规模增长率为46.3%、32.1%、12.9%，增速显著下降。

净资产即企业所有者权益，反映股东拥有的资产规模。

相对来说，如果股价稳定，万科的股票含金量更高了。因为每股净资产的增长更快了。

2、要销售增长速度，更要项目经营质量

万科2017年销售收入增长45.0%，远远大于全国平均增速的13.7%；到2019年销售收入增长率只有3.9%，显著低于全国平均6.5%的速度。

图2 2017-2019年销售收入规模及增长率

值得关注的是，2019年万科营业收入前五的项目分布在深圳和广州，均属于南方区域，其平均单价也是最高的。

同时，南方区域存货减值最少，项目经营质量较高。在万科2019年项目存货跌价准备中，南方区域仅占比9%。

恰恰是这种高质量经营的策略，限制了南方区域的扩张速度。南方区域的销售金额占比由2017年的28%下降至2019年的20%，在四大区域中下滑垫底。

针对销售乏力的问题，万科一方面迅速扩充营销团队，强化快速下滑的营销能力。2019年万科营销人员人数增加至5589人，增长390%。

另一方面，在万科储备规划面积中，需求强劲的中西部区域占比显著上升，由2017年的29%上升至2019年的38%。

3、更少项目，更多控股

新投资项目数减少，增强对新开发项目的操盘控股能力。

万科2017年新增项目226个， 2018年新增项目238个，2019年新增项目大幅减少至153个。

图3 2017-2019年权益比

 分析发现，2017年至2018年，万科新增项目控股项目占比由61%下降到50%，万科更多通过参股的合作方式实现土地规模的扩张。

2019年，万科采取收缩战略，新投资控股项目占比占比回升到65%左右。

如何控制利润下滑？

1、净利润率小幅下滑

分析发现，万科的盈利能力呈下降趋势。这主要与相关成本和税费的增加、投资收益的减少以及财务杠杆效应的减弱有关。

图4 2017-2019年净利润率

2019年净利润下降的原因有三方面：

一是税费增加，2019年万科税金及附加为329亿元，比2018年增加了近100亿元，同比增长幅度达41.98%；

二是销售费用同比增加14.95%，主要为品牌推广、销售代理佣金的增加。

三是投资收益的减少，2019年万科投资收益同比2018年减少18亿元，下降比例约为27%。

2、控制有息债务规模

2019年，万科有息负债规模不增反降，万科主动调控的迹象明显。这基于万科还掉近百亿元的融资债款，还进行了预缴税费。

万科还掉了部分高息的长期借款。长期借款同比减少66亿元，下降5%。

这在现金为王的行业冬天里，更为难得。

图5 2017-2019年净负债率&有息负债增长率

整体来看，万科净负债比例非常低，比中海的35%还要低。万科经营相对稳健。

2019年比2018年提升3个百分点，也都在正常的波动范围内。

降低筹资规模。2019年万科筹资活动现金流量净额同比下降174.42%，这可能与行业融资渠道受限以及万科自身归还债务、支付利息等有关。

3、配股降债，减少财务成本

万科2017至2019年综合融资成本率为6.02%、5.86%、5.25%，一直处于地产行业融资利率低的第一梯队。

图6 2017-2019年综合融资成本率

万科银行借款的融资成本同比下降，由2017年的6.76%下降为2019年的5.88%。

银行借款占融资总额比重由2017年的61%降为2019年的54%。目前万科银行授信额度充足。

2019年万科发行了45亿元的租赁专项债券，发行利率为3.65%和3.55%；完成了5亿元的3.18%利率的超短融券；多次发行中期票据，最低票面利率为3.15%。

此外，万科在2019年还通过配股降债的方式，成功配售2.63亿股H股，筹款77.8亿元，用来偿还债务，减少财务成本。

如何保卫现金流？

万科总体现金规模增速明显下降，筹资现金流支出较大，投资现金流支出减少；经营性活动现金流受税费、往来款影响较大。

1、货币资金下降12%

万科2017至2019年现金短债比分别为2.8、2.02、1.77，但仍然具备足够的短期偿债能力。

图7 2017-2019年现金短债比

在收缩战略下，2019年万科调减了债务比例，导致货币资金规模同比减少222亿元，同比下降12%。

2、控制投资流出

万科2017至2019年现金余额同比增长106.7%、6.9%、-9%；万科2017年至2019年现金及现金等价物净变动额同比增长率为205.8%、-86.6%、-240.5%。整体呈现现金减少的情况。

图8 2017-2019年现金规模&增长率

在投资活动现金流出方面，2017至2018年万科实现了20.69%的增长率，而2019年万科投资活动现金流出同比下降48.28%。

可见，2019年万科采取收缩战略，关注现金流，减少投资支出。

3、加大联营企业的现金回流

2017年至2019年万科经营活动现金净流量变动幅度较大，同比增长率分别为108%、-59%、36%。联营合营企业的往来款对净现金流入影响较大。

图9 2017-2019年经营性现金净流入

2018年，收到的联营合营企业的往来款同比下降162亿元，降幅为43%，支付给联营合营企业的往来款同比增长208亿元，增幅为65%。

2019年，万科在努力增加联营合营企业的资金流入，而大幅减少相关支出。

收到的联营合营企业的往来款同比增加112.9亿元，同比增长率为52%，支付给联营合营企业的往来款同比减少289亿元，同比下降55%。

2019年，万科还在努力提高新增项目权益占比，增加控股项目占比，根本目的是为了保卫现金流。

总结

2018-2019年，无论对于万科，还是对于行业，都是一次重要的转折点。

粗浅研究发现，万科的销售增速下滑，项目经营质量下滑，利润率下滑、现金净流入下滑。

但我们也发现万科的主动防御战略，降低有息负债、控制参股项目、减少投资支出、壮大营销队伍等。

这不仅是万科“活下去”的战略自救，更是整个行业活下去的变革缩影。

2020年，面对行业竞争的持续深化加持疫情影响，万科能否继续解“危”迎“机”，活的好并且活得久，我们拭目以待！

作者：爱德地产研究院 投测研究组